【“熊市反弹”配置低估值行业】本周A股市场经历了开云体育官网年初以来最大级别的开云体育下载周度反弹，但是在被无数次“慢涨急跌”摧残之后，投资者现在最关心的问题是：反弹看多高？时间看多长？（广发证券）
【广发策略】“熊市反弹”的高度取决于“仓位投票器”——周末五分钟全知道(3月第3期)
1、本周策略观点
本周的主要变化有：1、年初以来30个城市地产累计同比销售增长40. KAIYUN 9%，需求火爆；2、国内工业品价格中钢铁、化工品、煤炭、水泥全部出现上涨；3、两融余额较上周微升0.5%至8396亿元，大小非小幅净减持21.6亿元。
本周A股市场经历了年初以来最大级别的周度反弹，但是在被无数次“慢涨急跌”摧残之后，投资者现在最关心的问题是：反弹看多高？时间看多长？
就以上问题，我们将格雷厄姆的“市场短期看是投票器，长期看是称重机”这句名言展开来阐述一下自己的观点：
一、A股市场长期是在“对改革称重”——由于“保增长”和“调结构”的矛盾暂时“无解”，使“改革的重量”难以被市场感知，这决定了中长期“慢熊”的主基调。
1、从海外案例来看，在产业转型过程中都伴随经济下台阶——当一国的第三产业占国民经济比重超过50%以后，GDP增长中枢将无法维持在7%以上。从海外案例来看，美国、日本、韩国分别在1947年、1974年、1989年实现了第三产业占比超过50%之后，GDP的增长中枢都回落到了7%以下。 究其原因，在于第三产业大部分是轻资产行业，且产业链较短，因此这些产业即使发展很好，也无法像第二产业那样对经济总量的增长形成明显拉动(但是会改善就业和企业盈利).
2、但国内的“十三五规划”在强调产业转型的基调下，却仍然给经济增长设定了较高的目标，“调结构”和“保增长”的矛盾将是未来五年不断萦绕的中长期问题。虽然“十三五”规划中大部分篇幅都是在讲“转型”，但同时又提出GDP年均增速要保持在6.5%以上的目标。 中国第三产业占国民经济的比重已在2014年以后超过了50%，如果借鉴海外经验，那么经济继续下台阶将不可避免；但是从监管层的角度来看，又希望“调结构”和“保增长”两手都要兼顾——可见如果顶层政策不发生转变，这个矛盾将可能成为未来五年不断萦绕的中长期问题。举例来说：当经济增速下滑太快时，监管层可能会“走老路”搞财政刺激，这样既会挤压“供给侧减税”的规模(因为刺激和减税都需要财政出钱)，又会导致“去产能”进程延后(只有刺激重资产的传统行业，才可能带来经济总量的明显改善，但过剩产能又主要集中于传统行业，一刺激就会使“去产能”前功尽弃).
3、以上矛盾没有解决的话，“改革的重量”将无法被市场感知，我们就要做好中长期“慢熊”的准备。如果监管层既要“调结构”，又要“保增长”，那最终的结果可能是“经济不死不活，政策左右摇摆”。在这种环境下，宏观利率水平和微观企业盈利水平都不会有太大的波动，因此真正影响市场大趋势的将是“风险偏好”—— 那A股投资者的风险偏好是受什么决定的呢？我们认为还是要看改革和转型的进程。但上文已经分析：在“保增长”的目标下，改革和转型的推动进程一定也将非常缓慢，这相当于给风险偏好盖上了一个“天花板”，会制约市场向上的高度。 因此我们认为：在“调结构”和“保增长”矛盾没有解决之前，市场将中长期处于“慢熊”格局之中，而很难出现“牛熊切换”。
二、A股市场近期受“仓位投票器”所驱动出现“熊市反弹”，预计加仓过程将在3月底结束，而二季度“三率”的变化将决定“熊市反弹”最终的结束时间。
1、目前的市场上大部分都是“空头”，但仓位决定了他们是否具有“投票权”——悲观的投资者早在“两会”之前便已经“投票”，因此在“两会”结束后反而失去了“投票权”。在经历了1月份的“股灾”和2月25日的单日暴跌以后，投资者的情绪已跌落至谷底，现在市场上呼喊“水牛”、“改革牛”、“资产荒”的声音几乎已经绝迹。虽然市场从3月初便已经再次企稳，但悲观的投资者总认为这是“国家队”在托底，是“两会维稳”，因此普遍都预期“两会”结束后市场会再次补跌。但持有这种观点的投资者肯定不会真的等到“两会”结束后才卖股票，而是在“两会”之前便已全部减仓—— 根据我们的路演反馈，在本周反弹之前，保险的权益仓位普遍降至5%到10%左右，私募基金的仓位普遍降至10%到15%左右，很多基金的专户甚至都把仓位降到了0%，而公募基金也相比年初降仓了大概5个百分点(预计主动偏股基金仓位已从83.3%下降至78%左右).由于“两会”后的抛压在“两会”前被提前释放，因此真等到“两会”开完，即使大家还很悲观，但手里却已经没有了可以卖出的筹码，也就丧失了看空的“投票权”。
2、我们对场内投资者加仓进度的判断——基金专户普遍已加仓至高位，私募仍有加仓空间，公募仅有少量加仓空间，保险预计全程不参与。从我们近期路演的反馈来看，基金专户投资者今年的操作非常灵活，在3月初已普遍空仓，但本周我们却发现大部分专户的仓位又迅速加到了很高的位置；私募基金普遍从1月中旬开始减仓，至今对于本次反弹还抱有观望心态，因此仓位仍然还很低(私募可能是接下来市场继续反弹的最主要增量资金来源)；公募基金虽然仓位处于中性偏低的水平，但由于结构上比较偏向中小盘成长股，且之前受伤惨重，因此更多人的想法是“原先本想剁掉的小票就先不剁了，但是也不会再继续加仓”；而对于保险机构来说，普遍认为本次反弹不具有参与的价值，因此预期本次反弹全程都不会大举加仓。
3、预计“喘息期”将至少延续到3月底，二季度汇率、利率、通胀率这“三率”中任何一个出现变动，都可能终结“熊市反弹”。从场内投资者的加仓进程来看，我们预计最快到3月底这个加仓过程就会结束，届时如果汇率、利率、通胀率这“三率”还比较稳定的话，那么A股市场可能还不会马上下跌，而会进入震荡盘整格局；而一旦“三率”中有一个出现异常变化(例如：4月中旬发布的3月通胀数据超预期、人民币汇率再次出现明显贬值、债券收益率出现明显上行)，就可能导致市场再次出现向下趋势，从而彻底终结“熊市反弹”。
三、在结构上，我们仍然维持“牛市反弹从一而终，熊市反弹热点轮动”的观点，认为接下来主要依靠板块轮动来驱动“熊市反弹”，因此更倾向于推荐偏中庸的低估值品种。
1、牛市反弹从一而终———每一次“牛市反弹”中，几乎都会有一个至始至终的炒作主线。回顾2013年到2015年上半年的牛市，其是由多次“主升浪”构成的，每一次“主升浪”就可以看做是一次“牛市反弹”。而每一次“牛市反弹”几乎都是由某一个热点板块的持续发力所带动起来的，比如2013年的传媒、2014年的券商、2015年的互联网金融，等等。 之所以这些热点能被市场追捧到天上去，是因为当时他们能讲出至少三年以上的大故事，一波又一波的投资者愿意去接这个盘.
2、熊市反弹热点轮动——在“熊市反弹”中，单一板块的热度很难持续，因此容易形成“热点轮动”。在“熊市反弹”中，每个热点板块涨到一定程度后，由于没有“三年大故事”的信仰支撑，且板块估值稍有偏离市场整体便可能引发大家的担忧，因此接盘的资金会越来越少，大家宁愿去找新的热点。所以“熊市反弹”做起来是很累的，热点板块会不断轮动—— 虽然以计算机为代表的小盘成长股在上周大涨，但至少目前来看，其仍然能够被“熊市反弹热点轮动”的框架所解释——A股市场从2月初以来的“熊市反弹”中，煤炭最先启动，白酒中段启动，计算机最后启动，但截至现在他们的涨幅其实都差不多。
3、低估值品种的优势——“熊市反弹”中迟早会被轮到，反弹结束后仍能有相对收益。在本轮“熊市反弹”中，很多低估值的板块涨幅还不大，我们认为接下来也有被轮动到的机会；而且从前期经验来看，每一次反弹结束都让人措手不及，但只要配置低估值行业，即使反弹结束也能获得相对收益。 因此我们继续推荐金融服务、食品饮料、铁路运输、房屋建设、汽车、家电这些低估值行业。
2、本周主要变化
2.1 中观行业
下游需求
房地产：数据显示，截至2016年3月18日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨40.90%，相比上周的40.04%基本持平，30个大中城市房地产成交面积月环比上涨270.76%，月同比上涨94.91%，周环比上涨8.03%。
统计局发布70城大中城市房价数据，2016年2月，与上年同月相比，70个大中城市新建住宅价格指数同比1.9%，其中一线城市同比25.6%；与上月相比，70个大中城市新建住宅价格指数环比0.4%，其中一线城市环比增速2.4%。70个大中城市中，环比价格下降的城市有15个，上涨的城市有47个，持平的城市有8个。同比价格下降的城市有37个，上涨的城市有32个，持平的城市有1个。
港口：2月沿海港口集装箱吞吐量1276万，同比-0.98%。
中游制造
钢铁：截止3月18日，螺纹钢期货收盘价为2118元/吨，较上周上涨1.92%。
水泥：本周全国水泥市场价格环比继续上扬。本周全国水泥市场价格有所上调，环比涨幅为0.84%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨1.09%至247.67元。其中华东地区均价环比上周保持不变为235.00元，中南地区跌0.00%至255.83元，华北地区保持不变为222.00元。
化工：化工品价格以涨为主，盈利能力涨跌相当。国内尿素涨1.14%至1271.43 元，轻质纯碱(华东)保持不变为1405.00元，PVC(乙炔法)涨3.18%至5445.00元，涤纶长丝(POY)跌0.93%至7203.57元，丁苯橡胶涨1.27%至10271.43元，纯MDI涨0.48%至15000.00元，国际化工品价格方面，国际乙烯涨4.26%至1154.29美元，国际纯苯跌3.26%至626.14美元，国际尿素跌5.63%至191.43美元。
上游资源
煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存上涨，煤炭价格上涨，煤炭库存增加。太原古交车板含税价稳定在560.00 元，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨0.69%至 382 元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加3.12%至 375.07 万吨，港口铁矿石库存增加0.57%至9750.00 万吨。国际煤价方面，截止2016年3月16日澳大利亚BJ动力现货价稳定在 51.47 美元。
国际大宗：WTI本周涨2.59%至 41.13 美元，Brent涨2.65%至41.46美元，LME金属价格指数跌0.19%至2333.10 ；BDI指数本周涨2%至392.00 .
2.2股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周上涨5.15%，行业涨幅前三为计算机(0.63%)、传媒(0.41%)和电子设备(0.39%)；涨幅后三为食品饮料(4.69%)、采掘(4.46%)和银行(1.66%).
动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周17.92倍上升到本周18.97倍，PB(LF)从上周1.91倍上升到本周2.03倍；A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周35.65倍上升到本周37.71倍，PB(LF)从上周2.48倍上升到本周2.66倍；创业板本周PE(TTM)从上周68.34倍上升到本周77.21倍，PB(LF)从上周5.38倍上升到本周6.06倍；中小板本周PE(TTM)从上周48.31倍上升到本周52.87倍，PB(LF)从上周3.93倍上升到本周4.30倍；A股总体总市值较上周上升6.50%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升7.56%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.79上升到本周1.80；创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周6.08上升到本周6.64；创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周3.81上升到本周4.13.
基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为33.67亿份，相比上周的186.93亿份下降；本周基金市场累计份额净增加43.60亿份，上周为净增加187.61亿份。
活跃交易账户比：本周活跃交易的A股账户比为14.84%，较上周的17.57%下降。
RQFII折溢价数据：截至3月10号，我们统计的四只RQFII加权平均溢价率为-0.32%，相比上周的0.01%略有下降。
融资融券余额：截至3月17日周四，融资融券余额8396.05亿，较上周上涨0.46%。
新增A股开户数：中登公司数据显示，截至3月11日，当周新增投资者数量47.41万，相比之前一周的46.06万略有上升。
证券市场交易结算资金：截至3月11日，证券市场交易结算资金余额1.64 万亿，相比之前一周下降4.26%。
限售股解禁：本周限售股解禁218.62亿，预计下周解禁1019.85亿。
大小非减持：本周A股整体大小非减持21.63亿，本周减持最多的行业是商业贸易(-9.4亿)、非银金融(-5.8亿)、传媒(-5.7亿)，本周增持最多的行业是电气设备(1.62亿)、房地产(1.14亿)、家用电器(0.96亿).
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下跌为134.63，上周A/H股溢价指数为135.44.
2.3 流动性
央行本周共进行了5次逆回购操作，总额为2000亿元；本周公开市场操作净投放850亿元资金。截止2016年3月18日，R007本周上涨19.33BP至2.52%，SHIBR隔夜利率上涨4.50BP至1.99%；长三角和珠三角票据直贴利率本周均下跌，长三角下跌至2.78%，珠三角下跌至2.83%；期限利差本周下跌8.37BP至0.77%；信用利差下跌2.14BP至0.66%。
2.4宏观经济
社会融资规模：2016年2月末社会融资规模存量为142.50万亿元，同比增长12.7%。2016年2月份社会融资规模增量为7802亿元，分别比上月和去年同期少2.65万亿元和5807亿元。
2.5海外
美国：美国劳工部公布，美国2月生产者物价指数(年率)为0%，低于预期，前值为-0.2%；美国商务部公布，美国2月零售销售(月率)为-0.1%，高于预期，前值为-0.4%；美国财政部公布，美国1月外资净买入公债-504亿美元，前值为-359亿美元；美国2月新屋开工(年化月率)为5.2%，高于预期，前值为-3.4%；美国2月未季调核心消费者物价指数(年率)为2.3%，高于预期，前值为2.2%；美国议息会议决定，美国联邦基金基准利率保持不变；美国劳工部公布，美国上周季调后初请失业金人数26.5万人，低于预期，前值为25.8万人。
欧元区：欧盟统计局公布，欧元区2月调和消费者物价指数终值(年率)为-0.2%，与预期持平，前值为-0.2%；欧盟统计局公布，欧元区第四季度季调后就业人数(季率)为0.3%，前值为0.3%。
日本：日本内阁府公布，日本1月核心机械订单(年率)为8.4%，高于预期，前值为-3.6%；日本经济产业省公布，日本1月工业产出修正值(年率)为-3.8%，前值为-3.8%；日本海关公布，日本2月季调后商品贸易帐为1661亿日元，低于预期，前值为1194亿日元。
本周海外股市：标普500本周涨1.35%收于2049.58点；伦敦富时涨0.81%收于6189.64点；德国DAX涨1.22%收于9950.80点；日经225跌1.26%收于16724.81点；恒生涨2.34%收于20671.63.
3、下周公布数据一览
下周看点：美国2月新屋销售(年化月率)；美国2月耐用品订单(月率)；美国第四季度实际GDP终值(年化季率)
3月21日周一：美国2月NAR季调后成屋销售(年化月率)；欧元区1月季调后经常帐(亿欧元)；欧元区3月消费者信心指数初值
3月22日周二：美国1月S&P/CS10座大城市房价指数(年率)；日本3月路透短观非制造业景气判断指数
3月23日周三：美国2月新屋销售(年化月率)；
3月24日周四：美国2月耐用品订单(月率)；美国上周季调后初请失业金人数(万人)
3月25日周五：日本2月全国消费者物价指数(年率)；美国第四季度个人消费支出物价指数终值(年化季率)；美国第四季度实际GDP终值(年化季率)
(责任编辑：DF155)
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